疫情擾動使上半年銷量不達預(yù)期，預(yù)計下半年溫和復(fù)蘇。隨著上半年收官，行業(yè)及酒企的表現(xiàn)均不及年初預(yù)期。根據(jù)國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)顯示，今年1-5 月，全國規(guī)模以上啤酒企業(yè)實現(xiàn)產(chǎn)量1425.8 萬千升，同比-5.2%；去年下半年，尤其是三季度，啤酒銷量受到疫情和自然災(zāi)害的侵擾，基數(shù)較低。但近期江蘇、安徽、四川、上海、河南、廣東、廣西、甘肅、海南等地再度出現(xiàn)單日雙位數(shù)以上的病例，部分城市開始采取靜態(tài)管理，因此我們預(yù)計下半年復(fù)蘇將相對溫和。

　　現(xiàn)飲渠道受限影響高端化進程，廠家目標高致渠道庫存高、費用投入大。根據(jù)渠道調(diào)研反饋，疫情反復(fù)對現(xiàn)飲渠道沖擊大，尤其超以及城市現(xiàn)飲渠道關(guān)停，各家高端產(chǎn)品動銷普遍受到了影響，與年初制定的全年目標相比均有不同程度的落后。為追回業(yè)績損失，各家酒企對余下旺季時間預(yù)期較高，在渠道端普遍存在壓貨現(xiàn)象，同時開始加大費用投入刺激銷售。

　　上半年成本高企，近期成本下降年內(nèi)幫助有限。自從去年原材料價格普漲后，今年上半年原材料價格繼續(xù)維持高水平。今年一季報酒企噸成本增幅均有不同程度的擴大，進而使毛利率下降，預(yù)計中報仍將延續(xù)這一趨勢。展望下半年，雖然6 月開始大宗商品價格明顯下行，但這一趨勢可否持續(xù)仍需觀察，而且酒企采購?fù)�往提前一個甚至幾個季度。因此我們預(yù)計下半年噸成本增長幅度仍將在中至中高個位數(shù)。

　　預(yù)計上半年業(yè)績并不靚麗，全年存在繼續(xù)下調(diào)風(fēng)險。隨著二季度收官，我們預(yù)計今年上半年各家酒企的收入以及凈利增速將出現(xiàn)一定程度的放緩，同時考慮到部分酒企在去年同期通過出讓土地獲得了可觀的其他收入，而我們對于酒企今年的收入預(yù)測并不考慮這類收入，因此部分酒企出現(xiàn)了收入同比增速為負的情況。對于百威亞太/華潤啤酒/青島啤酒/重慶啤酒，我們預(yù)測其對應(yīng)的半年收入增速為1%/-5%/3%/13%，半年凈利潤增速為25%/-25%/6.5%/10%。

　　三季度投資機構(gòu)傾向減持，目前估值水平多數(shù)偏高。資金面方面，我們通過觀察投資機構(gòu)季度持倉數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，近5 年，機構(gòu)普遍在三季報中展現(xiàn)出減持啤酒的偏好。目前A 股啤酒公司估值相對歷史水平（2011 年1 月4 日至2022 年7 月19 日）較高，青啤、重啤、燕京分別位于71%、53%、71%分位，值分別為40x、52x、72x；H 股百威亞太估值位于10%分位，值為37x，華潤啤酒位于44%分位，值為30x（但2021 年土地出讓收益貢獻17.55 億元人民幣）。

　　風(fēng)險提示：原材料價格過快上漲，市場競爭重新加劇，疫情影響旺季消費熱情，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級不達預(yù)期。（來源：海通國際證券集團有限公司）

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