公司公告，2019年度生產(chǎn)茅臺酒基酒約4.99萬噸，系列酒基酒約2.51萬噸;2019年度實現(xiàn)營業(yè)總收入885億元左右，同比增長15%左右;實現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤405億元左右，同比增長15%左右;2020年度公司計劃安排營業(yè)總收入同比增長10%，茅臺酒銷售計劃為3.45萬噸左右。

　　19Q4收入增速符合預期，利潤增速略低于預期。根據(jù)公司2019年業(yè)績指引推算，我們預計四季度公司營業(yè)收入約242億元，同比增長約13%，預計茅臺酒發(fā)貨量約9400噸，同比仍有個位數(shù)增長;凈利潤約100億元，同比下降約4%，低于市場預期，我們認為主要受兩方面影響，一是18Q4非標產(chǎn)品投放占比提高抬升了毛利水平，二是18Q4銷售費用率為負。2020年公司茅臺酒銷售計劃量為3.45萬噸，同比去年公告計劃量增長11%，同時規(guī)劃營業(yè)總收入增長10%，收入目標在價格不提升的情況下即可順利實現(xiàn)，符合公司一貫的保守經(jīng)營風格。

　　2020年定位“基礎建設年”，夯實基礎，蓄勢再發(fā)。2019年茅臺集團順利實現(xiàn)千億收入目標，接下來的2020年，公司將重心放在渠道梳理和優(yōu)化治理方面，為后千億時代發(fā)展打好基礎。渠道方面，公司將優(yōu)化文章來源于佳釀網(wǎng)直營渠道管理，重點加強機場、高鐵專賣店的管理，同時加快電商平臺的重新上線，非均衡精準投放，此外還要加大直營店的銷售數(shù)量。治理方面，近期經(jīng)銷商大會反饋，公司明確營銷公司是經(jīng)銷商，明確一切市場工作由銷售公司統(tǒng)籌安排，分工明確有助于理順營銷體系，進一步市場對于內部治理的擔憂，為銷售工作步入正軌奠定基礎。

　　中長期來看，茅臺有望持續(xù)實現(xiàn)穩(wěn)健增長。茅臺的未來增長仍應聚焦到供需關系上，我們認為茅臺酒供需偏緊的格局將長期存在，目前一批價穩(wěn)定在2400元左右，考慮到當前渠道價差充足，未來茅臺酒仍具備繼續(xù)提價能力，長期來看渠道價差終將回歸正常水平，我們預計未來3-5年收入復合增速仍有望實現(xiàn)15%增長，建議以更長遠視角來看待公司投資機會，持續(xù)重點推薦。

　　投資建議：維持“買入”評級。我們調整盈利預測，預計公司2019-2021年營業(yè)總收入分別為890/996/1145億元，同比增長15%/11%/15%;凈利潤分別為409/469/549億元，同比增長16%/15%/17%，對應EPS分別為32.54/37.33/43.71元。

　　風險提示：三公消費限制力度加大、高端酒行業(yè)競爭加劇、食品品質事故

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